Dôm SUB

Commentaire de gestion : Avril 2022

Au mois d’avril, la guerre entre la Russie et l’Ukraine s’intensifie, avec la concentration de l’armée russe sur le Donbass et des provocations en Transnistrie. Tandis que les Etats Unis et l’Europe augmentent leur soutien en armement à l’Ukraine, la Russie utilise l’arme de la fourniture de gaz à l’Europe en coupant l’approvisionnement de la Pologne et de la Bulgarie qui refusent le paiement en roubles. Les banques centrales réitèrent leur discours restrictif, certains membres « faucons » de la FED évoquant même 75pb de hausse des taux au prochain FOMC. Le marché intègre désormais 10 hausses de 25pb des taux directeurs américains jusqu’en février 2023, soit un niveau de 2.85%. La BCE est moins explicite sur le calendrier de la hausse des taux qu’elle fait dépendre des prochains chiffres économiques, mais s’inquiète de l’inflation. Les taux d’intérêt à 10 ans ont donc poursuivi la hausse entamée le mois passé et montent entre 40pb et 70pb, selon les régions. Le taux 10 ans français s’établit ainsi à 1.46%, l’allemand à 0.94% et l’italien à 2.77%. La hausse des prix de l’énergie et des matières premières, combinée à une politique monétaire plus restrictive et à des taux d’intérêt longs plus élevés conduit inéluctablement à un fort ralentissement économique. Les marchés, en fin de mois, commencent à s’en inquiéter comme en témoignent la baisse des actions et l’écartement marqué des spreads de crédit (+89pb sur L’ITRAXX Xover). Les opérateurs commencent aussi à mettre en cause la crédibilité des banques centrales dans leur lutte contre l’inflation.
Le spread des subordonnées financières s’écarte de 43pb, dans la crainte d’une détérioration de la qualité des actifs bancaires et des ratios de capital réglementaire. Cependant, les chiffres publiés pour le Q1 demeurent solides : le levier des banques, qui a diminué régulièrement depuis 2008, reste bas, la croissance des prêts bancaires aux entreprises demeure inférieure à la croissance du PIB, augurant d’un coût du risque contenu, et la composition des actifs est défensive. Dans ce contexte, Dom SUB perd 1.68% sur le mois. Nous avons fortement réduit la sensibilité aux taux d’intérêt (de 3.09% à 1.46%). Le taux actuariel moyen du portefeuille est élevé : 4.54%.